从财报本身来看，两种看法都有各自的依据，但从阿里的长期战略来看，可能会得出不一样的看法。

(资料图片仅供参考)

我的看法是，未来AI估值兑现的关键，在于智能云

一个客观的问题是，虽然阿里血条厚，账上躺着的现金很多，但不可能全拿出来投入即时零售。剩下的AI、云计算等业务也需要投入，也需要增长。

在AI方向上，千问App补齐了AI to C的业务版图，阿里需要投入的资源更多了。

也就是说，如果阿里坚持投入AI战略不变，那么，在保持闪购投入强度的同时，云业务就需要贡献更多利润。

对于阿里的AI业务，一个基本的判断是，无论是千问APP还是蚂蚁推出的灵光，可能一段时间内都没办法做到像Chat GPT那样靠付费订阅来获取营收。

一方面，产品正在推广期，还需要花更多预算购买广告实现用户增长；另一方面，大模型行业APP太卷，AI to C在当下阶段没有跑出一个好的盈利模型。

也就是说，当下阶段，市场对于阿里AI的乐观，其实还是在“买预期”。

以瑞银为例，瑞银认为阿里云的投资强度和持续性指引都“超出了市场预期”。而今年云栖大会上吴泳铭的发言，以及财报电话会上“推进三年3800亿的AI基础设施建设计划”的表态可能也拉高了市场对AI高预期。

但是，这些预期能不能兑现？什么时候兑现？

这才是关键。

在我看来，市场预期的兑现，其实不在于千问APP这事儿能不能成，而在于智能云业务能不能真正“挑大梁”。

天眼查APP显示，2019年阿里回港上市，彼时市值超40000亿港元。而截至2025年11月28日，阿里港股市值为2.89万亿港元。未来，阿里市值能不能重回巅峰，AI和云业务可能是关键。

从现实来看，AI业务嗷嗷待哺需要持续投入，那么显然智能云业务身上的商业化担子更重了。

在阿里的AI版图中，云业务的角色至关重要。一方面，智能云是ToBAI能力的介质；另一方面，云业务的商业化，也关乎着未来预期估值能否兑现。

阿里财报显示，2025年9月季度，云智能集团收入为398.24亿元，同比增长34%，剔除阿里集团内部并公司带来的收入，外部客户部分的收入同比增速约为29%。

对比来看，Q1财季阿里云增速还是12%，Q2财季就增长到34%，增速进一步提升。

业绩增长的原因，用阿里云CFO徐宏的话来说：“客户需求非常强劲。”

需求增长，也反映到市场份额上，研究机构Omdia发布的《中国AI云市场2025年上半年报告》显示，目前阿里云在中国AI云市场中的份额约为35.8%。

从通盘考虑的角度来看，阿里云的增长虽然很快，份额占比也不低，但对集团财务的贡献，还远远不够。

2026财年中报显示，阿里智能云集团营收增长了30%，经调整EBITA利润增长了31%，但占比合并经调整EBITA利润约13.7%。

客观来看，云计算领域现有的市场份额本就没有电商业务那么大，再加上，后续云业务的投入带来的折旧摊销，可能也会进一步影响利润表现。

例如，在AI产品方面，从发布通义千问，到投入夸克AI，再到现在发布千问APP，AI落地过程中，有多少重复、无效的研发投入？如果这些投入折旧摊销到未来几个季度的财报中，会不会影响当期的利润表现？

这些可能都是需要深究的问题。

何况，阿里智能云业务也有新的转型压力。

复盘来看，过去阿里在云计算领域的成功，核心是靠规模优势、成本优势以及技术能力，而AI时代，云业务的增长逻辑变了。阿里云需要重新投入算力、算法，需要全栈自研的AI能力体系。

这也就不难理解为什么阿里在AI叙事上，这么着急把千问APP拉出来，推出AI to C的战略，毕竟，市场对AI的期望不能落空，而DeepSeek、元宝、豆包的用户增长摆在眼前，此时讲一个AI to C的故事来过渡，恰如其分。

从这个意义来讲，短期内，千问APP到底能不能成，也许不是最重要的，最重要的是，在智能云的AI“新房子”造好之前，给市场一个新的锚点。而这一点，显然已经做到了。

那么，市场对阿里AI的预期能不能被兑现？

我认为能，但需要时间。

互联网行业从社交时代，到内容时代，再到算法时代，技术的演进始终是一条不变的主线。而今天，这条技术主线里，站在C位的是AI。

AI时代，巨头们都会经历一场巨变。

从淘宝闪购到千问，从大消费到AI，阿里的巨变才刚刚开始，

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